【导读】本文为野村证券中国首席经济学家陆挺在2024清华五道口首席经济学家论坛上的演讲，观察者网获得授权整理发布。
【文/ 陆挺】
过去一个星期是非常不寻常的一星期，我在市场的一线，明显感觉到外资对华投资氛围的变化。
曾经有一段时间，外资基本不碰我们的资产，但过去这一个星期全球投资者跟我们进行电话会议、视频会议要求的数量急剧上升，是这几年来的新高。可以说这个星期的政策是人心所向，市场上有一种感觉是久旱逢甘露的感觉，反应非常正面，非常热烈。
在此，我结合过去这一段时间的大家讨论，还有这个星期的一些政策进行主要观点分析。
正视困难，凝聚共识
第一个共识，是经济增速的下行压力有加大的风险，在这个星期中央政治局已经正视困难后，我相信这已经成为一个绝对的共识。
第二个共识，是房地产业已经发生了持续一段时间的萎缩，也许很多人不愿意再去讨论，但是房地产行业萎缩无疑是我们经济下行压力的最重要因素之一，甚至可以说是最重要的因素。
第三个共识，是房地产行业下行之后带来了衍生冲击。包括财政下滑对企业家信心的冲击，比如有些地方的趋利性执法、远洋捕捞式执法对企业家信心的冲击。还包括对国民财富的影响，我们的房价还在下跌，价格年化下行速率大概在10%左右。抵押品的价格也在下行，流动性在上升，这对中国的信用和信贷体系的冲击很大。
房地产下行带来衍生冲击资料图
第四个共识，就是宽松型、刺激型政策应该加码。我们知道，之前传统的货币政策还有些空间，在宣布了降准降息之后，货币政策空间也许还有，但是效果可能比较有限。在我看来，降准这样的政策对目前中国经济的问题，在效果可能已经比较小了。
市场真正期待的是财政政策接力，这种接力非常有赖于非传统的货币政策与财政政策的结合。9月24日三个部委宣布的政策中，针对股市的一些政策已经属于非传统的货币政策范畴。在财政选择政策发力的方向时，我认为我们不能仅仅像以前那样刺激拉动基建生产，而是要关注消费，要关注家庭收入，乃至于解决包括像生育率过低在内的一些问题。
最后一点共识，是中国房地产板块持续萎缩下行对地方财政造成了相当大的冲击，我们已经意识到财政方面的改革是一个迫切需要解决的短期问题，而不是一个中长期问题。
在财政刺激方面，有一个问题有些分歧：究竟如何向人民发福利？哪怕现在很多人已经形成我们的财政发力方向要关注家庭收入、关注消费的共识，但是我相信现在支持向全民发钱和消费券的经济学家数量明显比以前少。我们是不是需要更多考虑向特定的尤其是中低收入阶层和弱势群体发放福利。
第二个分歧，我们的降息空间有多大？有没有可能把政策利率和银行存款利率进一步往下压，甚至压到1以下？央行多大程度上可以通过它的资金供给来刺激股市？我们的股市是否可以单兵突进？在这个方面，我认为大家都认可在传统和非传统货币政策之后，一定要有其他的政策跟上，不然股市没有持续的上涨根基。
第三个分歧，刺激的力度究竟有多大？过去两三个月有不少争论，比如有每年刺激3万亿、5万亿，持续两年、三年的，甚至有每年5万亿搞十年的，分歧确实比较大。
从4月底开始，我们能感受到国务院是以保交房为政策重心的。后续财政如何发力我认为非常关键，因为后面的问题很具体：给特定人群提供财政补贴究竟该怎么做？哪些人群算特定人群？涉及到财政改革的方向应该如何处理？
接下来我就讲讲自己个人的观点。
首先，我认为股市大涨的时候，各方面对经济基本面的判断还是要保持冷静。虽然有些方面还有政策空间，但是空间有限。我认为现在降息不是经济复苏的充分条件，甚至已经不是最重要的必要条件。股市也需要一定的时间观察，现在也许为时过早，但是在恰当的时候应该有序恢复股市融资的基本机制。
第二，今年经济下行所面临的压力之一来自于股市融资及其背后VC、PE融资的下滑，这对资金供应和连带的信用链条带来了一些负面影响。
第三，在我看来，房地产稳定绝对是经济稳定非常重要的前提，保交房是重心。房地产改革分成短期、中期和长期的结构性改革，我希望从这三个方向谈谈我的看法，然后从支持低收入阶层的角度讲两个细节。
从短期的角度来讲，考虑到目前地方财政困难，当务之急是通过增加国债发行等方式筹集资金，增加转移支付，维持地方政府的基本运转。这里尤其需要关注没有稳定产业基础收入的地方政府。如果不对他们进行救济，地方政府可能会有更多的趋利性执法和跨区的远洋捕捞式执法。我们需要遏制部分地方财政萎缩的背景下，地方营商环境恶化的势头。
从短期应急措施的角度看，我非常同意刚才余永定老师的说法，基建不可废；但是过去十来年我们在基建方面确实有很多问题。短期财政要形成一定的支出，国家需要提供最终的需求，加速已开工的国家重点工程。尤其是需要加速在人口密集的、比较发达地区的、人口还在流入地方的基础设施建设。这些工程需要经过仔细认证，从中找到那些能够在短时间之内形成支出，但又能在中长期不会造成严重问题的方法。
从短中期的角度来看，我认为应该优先保交房，但另外一方面应该通过特定人群增加支出。这里我想讲一下结构改革，结构改革已经不是一个中长期的问题，甚至是短期的当务之急了。我们在考虑短期的应急措施、社保方面改革、增加支出的时候，应该同步考虑结构改革。
刚才余老师讲基建很重要，我非常同意，但我也想补充一点，过去十来年有些地方的基建存在过度建设问题，有一些经验教训值得我们吸取。在我看来，我们这么庞大的国家在网络性基础设施建设的时候，中央规划是非常高效的；在建设高速公路和八纵八横铁路的时候，我国是世界上效率最高的国家，这一点在过去二三十年中获得了举世公认。
但是当我们初步完成了全国性的基础设施网络建设之后，把重心放到城市基础设施建设的时候，我们发现效率没有以前那么高了。我们在很多地方看到一些中小城市、县城有过度基础设施建设的问题，但同时大城市又存在基础设施建设远远不够的情况。
从国家的经济发展水平来讲，大城市的建设效率是有问题的，这是因为我们各方面资源的配置没有根据人口流动，没有根据市场的供需决定。怎么样解决这些问题？最起码去缓解这些问题呢？我认为在财政改革方面，我们的转移支付制度应该根据人口流动做出改变。
在土地配置方面、城市用地规划方面，也应该根据人口流动进行一定的调整。在加大转移支付的情况之下，我们也应该毫不手软，对地方政府进行硬性预算约束。只有这样的配套政策才能够在短期增加支出，但是在中长期又能避免一些问题。
接下来我主要说两个方面。
第一，我认为过去这几年中国经济下行最重要的压力来自于房地产，今天房地产出清是关键之中的关键。我提出保交房应该是核心，应该优于收储。现在我们很多政策目标都放在收储上面，很多人认为3000亿不够，应该变成3万亿。在我看来相关政策3000亿都用不到，背后的原因也许很复杂。
但是最重要的原因是，中国的新房市场实行的是预售制，这是一个期货市场，而不是现货市场。我们之前90%的新房销售是预售，是期房。很多人提政策建议的时候把这个市场当成现货市场，认为房地产的问题是房地产盖的太多导致卖不掉，但实际上是卖了那么多房子，但还没有盖完。
以碧桂园为例。碧桂园的资产负债表中，盖完的没有卖掉的房子是360万平米，如果按照100平米一套算差不多3.6万套，卖掉的还没有盖完交房的房子是73万套，正在盖的还没有卖掉的是35万套。我们统计局数据给大家的印象可能是存货很多，但是存货往往被抵押，而且散落在各个房子和各个楼层中间，这使得地方政府不能够成套购入楼盘，这就是为什么3000亿只用了一两百亿。
我们要解决的问题，就是预售制出现的市场失灵和政府失灵问题。同时我们要解决信心问题，让买房的人知道可以持有这个东西，这是重建市场信心最重要的部分。
也许这个数字有点高，去年10月份我估算大概是3万多亿，也许我的数字有点保守。但是我认为在这样的节点，需要市场出清解决最重要的债务链条。房地产行业中最重要的债务链条不是房地产开发商和银行间，而是开发商和买房人之间的债务链条。要让市场出清、重建信心才有可能让房地产市场按照中央政治局制定的目标止跌回稳，如果做不到这个，止跌回稳难度非常高。
第二个政策建议是我8月初在文章里提到的政策组合：如果说调减存量房贷利率和保交房是帮助中产，那么从提高消费能力的角度看，我们可以从养老金入手，通过非常简洁、成本几乎可以说是零的办法，有效提高居民的收入预期和一部分居民的收入，以提高他们的消费能力。
中国的养老金结构，处于顶端的7%的人，养老金收入大概是每个月7000人民币左右，中间占比38%的人可以通过企业等拿到每个月3000元左右的养老金，而占大头的55%人口的养老金每个月平均是225元，这还是今年加了20块钱以后的结果。如果在养老金方面找到一个执行成本比较低的方案，就可以既在很大程度上缓解贫富差距，又能让这笔钱得到比较高比例的使用。我们可以通过养老金补偿底层，尤其是每个月只拿225块钱的那部分人。
退休收入的提高还将影响他们背后的3亿农民工，这3亿人占中国非农就业人口的一半。我们如果让这些农民工知道将来他们退休之后收入不是200、500，而是800，他们的消费也会增加。这甚至可以改变中国在人力资本方面的投资，我们需要3亿农民工对他们的子女提供更多的教育资金支持，这方面我认为意义是比较大的。
还有一个可以配套的政策调整，那就城乡居民的医保政策调整。城乡居民每个人每年最低需要缴纳400块钱的医保，对缴纳最低限度医保的人来讲，如果他们每个月退休金只有200块钱，那么400块钱就是他们两个月的工资。我们是不是可以考虑让这些人不用每年缴纳400块钱的医保？
最后生育鼓励也是非常重要的，我们需要找出既提升中国生育率又能够增加支出的办法。
总之，在我看来，找到好的财政支出方向和增加财政支出规模，也许是一样重要的。
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